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          【智庫研究】吳曉求:“北交所”底層邏輯與顛覆性改變

          來源:人大重陽網 | 作者:吳曉求 | 時間:2021-10-11 | 責編:申罡

          吳曉求 中國人民大學原副校長、中國資本市場研究院院長


          9月17日,中國人民大學原副校長、中國資本市場研究院院長吳曉求教授與恒天基金首席策略分析師兼投資研究中心負責人張雷對話,進行北交所官宣“半月復盤”:主要就北交所政策施工地圖及資本市場發展、個人投資策略等多個層面詳細解讀北交所設立帶來的重要變化,帶領廣大投資者了解北交所成立的底層邏輯,及對資本市場的顛覆性改變,幫助投資人捕捉投資新機遇。


          以下為對話內容精編:


          上交所、深交所、北交所“三足鼎立”:突出“錯位發展、特色發展”


          張雷:9月2日,在2021年中國國際服務貿易交易會全球服務貿易峰會上,國家最高領導人表示將繼續支持中小企業創新發展,深化新三板改革,設立北京證券交易所,打造服務創新型中小企業主陣地,消息一出瞬間刷屏,想請教吳教授,上交所、深交所、北交所“三足鼎立”對中國資本市場改革有何作用?


          吳曉求:北交所的成立是我國資本市場發展的重大舉措,滬深交易所是改革開放的產物,30多年來為中國經濟發展和金融改革、資本市場做出了非常大的貢獻,也為中國的上市公司以及社會的財富管理提供了很好的平臺,積累了發展制度上的經驗。當前國家經濟正面臨戰略轉型,進入到新發展格局,如何推動金融服務于實體經濟,如何推動國家的產業轉型、科技進步和創新,是金融改革和創新必須要思考的問題,而北京證券交易所正是這樣大時代背景下的重大舉措,當前需要從金融的角度為中小型創新企業、科技企業提供一個發展平臺,因為比較成熟的大型企業在滬深交易所已經有了很好的平臺,上交所、深交所、北交所需要錯位發展,選擇他們各自的特點。北交所定位為服務創新型中小企業,這也是國家經濟富有生命力的重要保障。任何大型企業都是從小企業做起來的,但企業在沒有任何支持的情況下成長速度是比較慢的,科技型、創新型企業從小到大會面臨很多風險和不確定性,此次金融制度改革就是讓這些中小型企業能夠比較快速的發展起來,推動中國產業升級,從而為國家的經濟戰略轉型服務。


          北交所上市門檻比滬深低一些,但不意味著嬰兒期企業就可以來上市


          張雷:的確,一個成熟的資本市場,不僅需要騰訊、京東這樣的“巨無霸”,也需要成百上千個小企業,這些小企業在北交所將大有用武之地,那么,北交所、上交所、深交所將如何發揮協同效應,形成創新“多樣性紅利”?


          吳曉求:首先我們要明確,北交所是在新三板基礎上建設起來的場內市場,它在IPO標準、交易制度、交易機制、定價、融資功能、投資適當性管理辦法以及監管體系等方面和原來的新三板是完全不同的,北交所需要在新三板基礎上進行深刻的制度變革,這是北交所建設首先要完成的事情,而且原來新三板里的公司轉到北交所上市也不是簡單的轉過來,這將是一個脫胎換骨式的改革。北交所上市企業首先要履行的就是公開披露信息義務,這也是上市公司的法律責任和法定義務,但原來新三板沒有公開募資功能,不對社會完整披露信息關系也不是很大。其次,北交所的制度設計要充分考慮投資者的利益保護,不應該讓投資者承擔他們不應該承擔的風險,尚處于嬰兒期的企業風險太大,不適宜待在北交所這樣的場內市場,應該由VC、PE這樣的資本業態去承擔風險,幫助他們去成長,所以,并不是所有企業都能成為北交所的上市企業,雖然北交所標準門檻會比滬深低一些,但也不會低到沒有界限,因為這不符合交易所的規則。最后,北交所的制度設計要體現風險和收益匹配性原則,不是任何企業都可以來北交所上市。


          房產已經不是好的投資品,未來需要投資流動性好、有透明度的證券類金融資產


          張雷:之前的確有很多公司想上新三板融資,但最后發現融不了資,就準備摘牌,但是現在發現北交所來了,這些公司就不想走了,想靜觀其變看一看,其實在我們看來,北交所成立釋放了三方面信號:第一、體現出黨中央對于中小企業的發展重視。疫情以來很多中小企業確實面臨著比較嚴峻的生存挑戰,北交所從政策層面起到了很好的正面激勵作用,中小企業的發展一定會成為近期市場熱議與關注的重點,也為我國資本市場發展提供了新的活力;第二、提升直接融資比重。未來券商將會在國民經濟的發展中承擔更大、更重要的功能。2018年以來金融市場的一些制度發展情況經常出現在新聞聯播里并被討論,反映出管理層已經開始特別重視資本市場發展;第三、釋放出資本市場深化改革信號。以往牛市“牛短熊長”是常態,但這兩年有所不同,我們會經歷一個前所未有的慢牛,從2019年到現在,圍繞著資本市場高質量發展和融資端、投資端改革其實已經很多,包括注冊制、科創板、再融資新規、北交所等,未來還將有很多好政策可以期待?;氐绞袌鰧用?,您認為北交所成立后,滬深兩市資金會被分流嗎?


          吳曉求:這一點不用擔憂,首先,只要市場有投資價值、上市公司有成長性、朝著正確的方向發展,就會有新資金進入,這是市場均衡的過程,如果上市公司沒有價值、沒有成長性,未來資金還是會沉淀在銀行體系,這里存在存量轉換的問題;其次,隨著中國經濟發展和居民生活水平不斷提高,未來會不斷有新增資金進入,當前A股市值已經達到80多萬億,每天成交量在1萬億以上,這在五六年前是不可想象的,一方面反映出市場很活躍、換手率很高,另一方面也反映出資金量在不斷增加,當前居民儲蓄存款超過100萬億人民幣,而且每年還在以一定速度增加,2020年中國人均GDP接近11000美元,按照十九屆五中全會關于2035年遠景規劃,屆時中國要成為中等發達國家,人均GDP大約在25000美元,這意味著居民收入水平在提高,新增資金的邊際投資傾向也會發生很大變化,新增收入中的消費比例總體會下降,當然對于低收入群體隨著收入的增加消費還是在大量增加,但總體來說,未來新增資金用于投資的比例會增加,那么資金會投向哪里?當前房地產已經不是好的投資品,未來必須投資于流動性好、有透明度的證券化金融資產。


          北交所制度設計既要符合現代資本市場的基本要求,又要考慮北京的特殊地位


          張雷:當前A股市場成交量破萬億已成新常態,原因我們認為有以下三點:第一,公募基金規模7.7萬億,私募基金規模5.5萬億,量化交易占比已接近20%;第二,股市、樓市的蹺蹺板效應將有所減弱,未來樓市不會有好的賺錢機會,資金從樓市到股市會就此沉淀下來;第三,全面落實注冊制,市場水大魚多,在這樣大背景下,權益浪潮將會滾滾而來。那么,北交所的投資門檻、交易規則是怎樣的?


          吳曉求:北交所的制度安排離不開金融的基本邏輯,有些規則是必須堅守的,比如,風險與收益的匹配性原則,這一點就決定了特別小的企業不可能到北交所來上市,因為風險太大、不確定太強,出于善意的目的和對投資者的保護,個人投資者會設置30萬、50萬資金門檻,但從自由選擇資產權利的角度看,只要市場信息披露是透明的,投資者有自由選擇資產的權利,就像買商品一樣,一些高端化妝品和衣服雖然貴一些,但不能說低收入群體就不能買,很多投資者雖然錢少一些,但是也想參與市場機會,我想未來北交所會慎重考慮這些問題,采取適當的制度安排。未來北交所IPO制度安排一定是注冊制,退市機制會有所差別,以前上市企業連續幾年虧損就要退市,實際上今天注冊制之下就不成立了,虧損的企業只要有可持續經營能力都可以上市,為什么虧損就要退市呢?所以當前一切都還處于變化中,北交所的制度建設要符合資本市場發展要求、符合未來發展趨勢,這實際上是一個智慧、能力和經驗的挑戰。北交所地處首都北京,資金規模大、信息量大、法制相對完善、人才相對較多,這些都是地處北京的重要優勢,因此,北交所的穩定運行也關系到首都經濟的未來發展,應該以一顆敬畏之心,穩妥地去設計北交所的相關制度,敲鑼打鼓恨不得一個星期就上市這是不行的,北交所的制度設計既要符合現代資本市場的基本要求,又要考慮北京的特殊地位。9月17日,北京證券交易所發布《北京證券交易所投資者適當性管理辦法(試行)》,明確個人投資者準入的資金門檻為證券資產50萬元,同時要求具備2年以上證券投資經驗。相比精選層的100萬元投資門檻,北交所的投資門檻在進一步降低。自規則發布之日起,投資者即可預約開通北京證券交易所交易權限。


          專精特新中小企業未來會從小眾領域慢慢變成主導型產業


          張雷:北交所如何促進居民財富參與到中小企業發展,專精特新小巨人更多分布在哪些行業?


          吳曉求:未來專精特新企業一定是高科技企業,這些企業雖然目前市場份額不是很大,但是非常重要,不可或缺。一些傳統產業是缺乏成長性的,過去我們可以通過國際市場解決產品短缺問題,但是目前國際環境變得比較復雜,我們正面臨一些“卡脖子”問題,一些高科技產品我們愿意出正常價格去買,但是人家不賣,這就是在戰略上遏制中國。這些專精特新小企業不會永遠停留在小企業狀態,未來可能會成長為大企業,會從小眾領域慢慢變成主導型產業。


          張雷:回想之前的創業板、科創板,剛上市之后都出現了爆炒的情況,然后就會有投資人被套牢,個人投資者參與北交所有哪些風險警示?


          吳曉求:投資者一定要明確,通過爆炒、投機來增加收益是不可能長久的。首先,投資是有其基本規則的,比如剛才提到的風險與收益的匹配性原則,還有一個周期性的概念,包括產業的周期轉換等,這些決定了沒有一家企業可以只漲不跌,漲得有多高,回調就有多深,這些都是做投資的基本要領。其次,做投資一定要研究國家政策的變化,跟著國家政策走,只有把政策研究透了,才有后面的選賽道、選行業、選區域、選環境、選周期等技術方面的操作。


          個人投資者可以借助專業機構,通過公募基金、私募基金挖掘北交所投資機會


          張雷:個人投資者想投資北交所,但又不想炒股,覺得風險太大,那么,通過公募基金、私募基金的方式挖掘北交所投資機會,分享中國經濟成長紅利,會是一個可行之道嗎? 吳曉求:個人投資者通過專業機構去完成自己的財富管理,這已經是基本大勢。每個人的認知水平是有局限性的,今后的投資市場,專業是決定投資成功與否的重要因素,未來無論是通過私募還是公募,理財都要通過財富管理平臺去完成,這也對財富管理機構提出了新的要求,好的財富管理平臺要具備專業能力和信用度,這對投資人才和運營管理提出了極高的要求,財富管理機構要通過產品篩選、風險識別、產品組合實現對投資者全生周期的財富管理。 張雷:剛才吳教授也說到了財富管理這個話題,其實恒天的高凈值客戶是贏在起跑線上的人,得益于本金基礎,讓其在收益率即便沒有很高的情況下,依舊能收獲豐厚的投資回報。目前恒天的主要任務就是把客戶的資金去對接合適的資產,為客戶搭配適合他的基金組合,為資金和資產提供橋梁,但是還是有客戶對于資產選擇比較迷茫,假如說有一個投資人他現在有幾千萬資產,您更建議他投資房地產、買股票、買基金還是做組合呢?


          吳曉求:投資者的風險偏好不一樣,所以很難給出一個籠統的投資建議,而做資產配置,是需要確定其風險偏好的。從大方向上來說的話,我建議投資者逐步提高證券化金融資產的配置比例。受歷史原因影響,過去中國的主要投資方式就是房地產,房價也在近些年達到了巔峰值,但是這也意味著其投資空間在逐漸縮小,直到現在基本沒有投資的價值了,未來證券化金融資產的比重必然要逐步提高。


          中國資本市場已從側重“融資端”轉向側重“資產端”,財富管理迎來大發展


          張雷:與發達國家資本市場相比,當前中國股市處于嚴重被低估狀態,那么最后一個話題我們也回歸本源,回歸到資本市場。A股市場30余年歷史吳教授應該是全程參與了,您對未來中國資本市場會有怎樣的預期?


          吳曉求:沒有資本市場發展就沒有金融功能的轉型,制度上的發展一定是中國金融改革的重點,也是中國金融發展的重點,因為中國金融需要現代化,需要進行結構性調整,最終建設現代金融體系。過去在一個落后的金融體系中,金融功能主要側重于融資功能,財富管理的功能很弱,資產端非常薄弱非常少,所以導致過去相當長時期,中國資本市場基本上是沒有投資價值的,科創板建立、特別是注冊制改革以來,國家越來越把重點放在資產端,首先關注資產端的成長性,在這個前提下才有融資功能,這是一個正確的邏輯,也是金融脫媒的過程,現在80%的融資主要通過商業銀行來完成,未來的投融資活動都會通過市場來完成,資本市場從融資端要推動科技創新、推動科技企業發展。另外從資產端要為社會提供多樣化的財富管理的平臺,所以從這個邏輯上看,中國資本市場在未來會有很好的發展,這一點我是確信的。


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          網站無障礙
          MM1313好大我受不了了

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